新三板案例解读:创始人如何捍卫控股权

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初创企业或高成长性公司在成长阶段可能需经历几年甚至十几年的漫长过程,创始人在此期间为了借力加快发展往往会融资引进其他投资者,自身的股权会在一定程度上被稀释,在某些情况下创始人甚至不再是公司的大股东。控股权的变更可能会使公司的发展方向、战略、运营模式等发生巨大的变化,如果处理不当极可能导致初创企业由盛转衰乃至破产倒闭。作者@黄莞、邱文杰认为,如何保证创始人自身股权不断被稀释的情况下依然掌握公司控制权是一个极具现实意义的课题。

控股权黄灯

今年2015年以来新三板行情持续火爆,但是做市板块和协议板块的控股股东股权占比分别从年初的48.78%和53.88%下降到5月底的45.65%和53.12%,其中做市板块的下降幅度尤为明显。“如何保证控制权”逐渐成为许多大股东即将面对的考验。

新三板的企业大多处于发展初期,股权相对集中,但是有一些中小企业的控股股东的持股比例已经被稀释到低于20%,这是一个危险的信号。有一小部分中小企业的控股股东由于控股权的下降失去了对企业的实际控制。甚至有的控股股东不仅失去了控股权,更失去了其在公司的管理层职位。这些事情对其他的新三板企业发出了一个警示信号,同时警醒新三板的其他中小企业的控股股东在利用这个平台融资的同时提高保护控制力的意识。

随着新三板的蓬勃发展,企业股权日趋分散,控股股东平均股权占比逐步下降将是一个大概率事件。控股权对于企业发展有着至关重要的作用,如何保证创始人在持股比例较低的情况下捍卫实际控制权是一个极具现实意义的课题。

今年理论上,大股东控股比例的变化对公司有两种影响:激励效应和隧道效应。

“激励效应”认为股权集中在少数大股东手中对公司绩效有明显的积极作用。“隧道效应”则认为大股东控股股权越高,他利用其控股地位损害中小股东的利益来攫取控制权私利便更容易,从而伤害公司价值。

对于初创企业或者中小企业而言,“激励效应”占据主导地位。创始人对企业的发展有着关键的作用。柳传志表示创始人几乎占了企业能否成功70%以上的决定因素,一个优秀的创始人能够转换局面,把握全局业务模式,把各种机会融合在一起。雷军也认为小米的创始团队是小米成功的核心原因,优秀的创始团队做出来的产品注定是一流。

今年而且,在企业发展初期,机会稍纵即逝,需要创始人快速决策,同时企业应该着眼于长远发展而非眼前的蝇头小利。此时公司股权越集中,公司的决策成本就越低速度也越快,公司运转将更加流畅,从而提升公司的长期价值。拿苹果公司乔布斯而言,就曾失去控制权,乔布斯的离职后致使苹果走向倒闭边缘。如果创始人在企业的早期发展阶段早早丢掉了控股权,进而失去了对公司的实际控制力,无法把握公司的发展方向的话,那么其一手创立的企业很有可能夭折在其他投资者手里,断送公司的大好前程。这提醒我们创始人或控股股东在融资发展自身企业的同时务必重视实际控制力。

创业企业早期股权架构不合理,这会葬送未来合伙人、资本与资源进来的通道。不过,创始人捍卫控制权,一定不是以控制股份比例为核心,而是捍卫控制权的实质。众多知名公司创始人上市时持有的股权比例,20%是居中的,他们掌握住控制权也并不是以掌握股份比例为核心。

今年那么,在“持股比例低”的情况下,究竟如何保证企业控制力呢?作者为你列举了六种方法:

1.一致行动人协议;2.定向增发;3.资产重组;4.通过管理层收购(MBO)程序取得公司控制权;5.修订公司章程;6.双层股权结构。

这六种方法来自《上市公司大股东持股比例较低情况下如何保证其控制力》。

今年在过去大股东股权不能流通的情况下,我国资本市场屡屡出现侵占中小股东权益的弊端,但股权分置改革已在很大程度上解决了这个问题,双方利益得到较大统一,做好企业、提升市值也是大股东的最大利益所在。

1、一致行动人协议

“一致行动人协议”指投资者通过协议或者其他安排,与其他投资者共同扩大其所能够支配的一个上市公司股份表决权数量的行为。当公司无控股股东,也没有实际控制人,大股东可以和其他股东签署一致行动人协议,保证自己对公司的控制力。
【新三板案例】
根据厦门佳创科技股份有限公司(简称“佳创科技”)的公开转让说明书,截至公开转让说明书签署之日,岱朝晖持有28.75%的股份,陈建杰持有9.75%的股份,关光周持有8.13%的股份,王金城持有8.13%的股份,颜财滨持有6.72%的股份,关光齐持有6.25%的股份,颜蓉蓉持有5.50%的股份,其他12位股东共计持有26.77%的股份,任何单个股东持有的股份均未超过总股本的30%,均无法决定董事会多数席位,均不能单独对佳创科技的决策形成决定性影响。因此理论上佳创科技无控股股东。为了实现维持对佳创科技的共同控制,保证控制权的稳定性和重大决策的一致性,岱朝晖、陈建杰、关光周、王金城和颜蓉蓉五人于2014年 10月26日签署《一致行动人协议》。
新三板已经有不少企业认识到控制权的问题并开始采取措施。就如上例的佳创科技,控股股东虽然持股比例低于30%,但是他通过和其他四位股东签署《一致行动人协议》,掌握佳创科技的60.26%股份,从而保证对公司的控股权。
2、定向增发
“定向增发”是指上市公司向符合条件的少数特定投资者非公开发行股份的行为,对于控股比例较低的大股东而言,通过定向增发可进一步强化对公司的控制力。而且当公司估值尚处于较低位置时,大股东此时采取定向增发能获得更多的股份,从未来减持的角度考虑也更为有利。对于新三板股本太少的公司,可以通过巧妙地运用定向增发,一方面实现对外融资功能,一方面保证大股东对企业的控股权。其中,下文的智华信案例将会为您带来精彩的解答。
【新三板案例】
新疆阳光电通科技股份有限公司(简称“阳光电通”)通过定向增发发行200万股,发行对象为阳光电通的控股股东、实际控制人章健。发行前,章健持有480万股,占比48.00%;发行后,章健持有680万股,占比56.67%。通过此次定向增发,章健进一步增加其持股比例并且超过了公司总股本的50%,从而加强其对阳光电通的控制力。
智华信总股本为600万,任雪松、徐芳夫妻二人持有公司570万股(95.1%股权),公司计划融资840万元。如果按照直接融资,按公司最终7元/股的定增价格,融资840万元需定增120万股,定增后夫妻二人持有公司股权稀释为79.16%。但是如果可以巧妙地运用定向增发,透过以下的改进方面,则可以同时实现对外融资功能以及保证大股东对企业的控股权。夫妻二人以1元价格向自己定增350万股,将公司股本扩充至950万股,此时二人持有公司股权变为96.84%。随后再以7元/股价格定增120万股融资840万元,采用此改进方案,公司在完成融资后,夫妻二人持有公司股权变为为85.98%。
3、资产重组
“资产重组”是指企业资产的拥有者、控制者与企业外部的经济主体进行的,对企业资产的分布状态进行重新组合、调整、配置的过程,或对设在企业资产上的权利进行重新配置的过程。如何通过资产重组保证大股东对公司的控制权,举例来说,当大股东在A公司所掌握的股权较低时,可以与另一家自己控制的B公司进行资产重组,可以对B公司发行股份,由B公司持有A公司的股份,由于大股东本身持有A公司股份,同时也是B公司的实际控制人,那么大股东便增强了对A公司的控制权。
【新三板案例】
贵州安凯达实业股份有限公司(简称“安凯达”)以定向发行股份的方式,购买安凯达石灰公司600吨/日活性石灰回转窑 BOT 项目经营权及相关配套固定资产、债权和债务。本次发行股票前,安凯达实际控制人为葛洪,持有1530万股,占比51%。本次发行完成后,安凯达石灰公司持有安凯达4000万股,占总股本的57.14%,成为安凯达第一大股东。由于安凯达实际控制人葛洪持有安凯达石灰公司60%的股权。因此本次资产重组后,葛洪仍为安凯达的实际控制人,直接或间接地持有安凯达79%的股份。
4、管理层收购(MBO)
“管理层收购”指公司的管理者与经理层利用所融资本对公司股份的购买,以实现对公司所有权结构、控制权结构和资产结构的改变,实现管理者以所有者和经营者合一的身份主导重组公司,进而获得产权预期收益的一种收购行为。管理层收购可以激励内部人员积极性、降低代理成本、改善企业经营状况。
【新三板案例】
上海帝联信息科技股份有限公司(简称“帝联科技”)在2012年12月实施管理层收购(MB0)。北京电信通将其持有的帝联科技1800万股份全部转让给峂捷科技,帝联科技实际控制人由杨学平、陈玉茹变更为康凯。变更前,康凯为帝联科技的总经理,变更后职位未变。变更后,帝联科技实现管理层与所有者的统一,产生了良好的激励效果。
MBO完成后,帝联科技管理层在 2013 年底制定了公司发展规划:以 CDN 全内容加速产品为帝联的拳头产品,持续扩大其业务规模, 2014 年及未来多年内企业的发展方向加大 CDN 技术服务收入比重。由于CDN行业扩张迅速,公司规模进一步扩大,公司营业收入在2013年和2014年分别增长18.83%和12.89%。营业利润和净利润在2013年分别增长205.10%和567.75%,在2014年则分别增长130.91%和97.19%。可以看出,经过这次MBO后,帝联科技加快发展,其经营状况大大改善。
在本次案例中,康凯虽然并非大股东,但他通过MBO取得了公司的控制权进而实现管理者和所有者的统一。而对于作为管理者的大股东而言,也可以透过MBO进一步提高自己的控股股份,掌控公司的控股权,从而实现管理者和所有者的统一。
5、修订公司章程
“修订公司章程”指大股东通过修改公司章程来增加外部竞争者收购难度和时间成本,进而确保自身的实际控制权。例如,在公司章程中对股东的界定增加“连续持股时间需要达到12个月以上才有提案权和投票权”等限制,限制新增股东的提案权与投票权,从而减低敌意收购的风险。
【新三板案例】
无锡常欣科技股份有限公司(简称“常欣科技”)于2014年12月9日修改公司章程,在原来章程中的第二十八条第二款中增加内容“公司董事、监事、高级管理人员在离职后半年内,不得转让其所持有的本公司股份”。
常欣科技通过修改公司章程,限制公司的高层人员离职后半年内,不得转让其所持有的本公司股份来保证公司的股份不会因为高层人员的人事调动在短时间内发生剧烈的变化,这有利于稳定控股股东掌握公司的控制权。
6、双层股权结构
“双层股权结构”主要适用于允许“同股不同权”的一些境外市场。在这种股权结构下,企业可以发行具有不同程度表决权的两类股票,因而创始人和管理层可以获得比采用“同股同权”这种股权结构下更多的表决权,从而使其他机构投资和投资者更难掌管公司决策权。
例如,当企业上市后,可以将股票分为A、B两类,向外部投资人公开发行A类股,每股只有1票的投票权,管理阶层手上的B类股却能投10票。这种股权结构可以让管理层放心大胆地出击,不用担心会被辞退或面临敌意收购。因为,即使持有约三分之一B类股的创办人以及重要内部人就算失去多数股权,也能持续掌控公司的命运。
从目前来看,采用双重股权结构的多为互联网/科技企业、传媒企业,如谷歌、Groupon、百度,以及新闻集团(News Corp.)、纽约时报等。中概股中,百度、唯品会就是采取了这种股权结构防止被外资控制。虽然阿里巴巴采取的是合伙人制度,但其实质内涵依然是双层股权结构,因为阿里的股权结构推翻了通常采用的同股同权、股权平等原则,和双层股权结构一样推出了高于普通投票权的第二类或超级投票权。
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结语
如何在持股比例低的情况下捍卫控制力是一个具有重要现实意义的命题。在新三板的发展过程中,控股股东持股比比例低的情况已经越来越多了,对于新三板高成长性的中小企业来说,保证创始人对企业的控制力有着极其重要的作用,我们需要在实践中不停的探索。新三板的包容性和创新性允许我们去尝试、去实践、去探索,希望每位创始人在不停的探索中,找到合适的“捍卫控制力”方法。
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